Principes d'évaluation

Méthodes de flux de trésorerie

Les méthodes du flux de trésorerie, la valeur actionnariale et l'actualisation des dividendes mesurent la valeur d'une entreprise en fonction de sa capacité à générer un retour sur investissement supérieur au coût du capital moyen pondéré.

Les fonds excédentaires peuvent être réinvestis par l'entreprise ou versés aux actionnaires sous forme de dividendes. Dans le premier cas, l'entreprise peut réaliser des investissements dans des domaines comme les équipements d'usine, un besoin en fonds de roulement supplémentaire ou des acquisitions, et s'attendre à un rendement supérieur au coût du capital dans le cadre de la stratégie sélectionnée.

Les actionnaires peuvent également réinvestir les dividendes dans un marché des capitaux pour obtenir des taux de rentabilité adaptés aux risques.

Méthode de valeur actionnariale

En termes simples, la valeur d'une société est égale aux valeurs combinées de sa dette et de ses capitaux propres. Dans Strategic Modeling, la valeur de la société pour les détenteurs des dettes et des capitaux propres est appelée valeur de l'entreprise. Quant à la valeur de la partie capitaux propres, elle correspond à la valeur actionnariale.

En général :

(Corporate Value) = "Debt" + Equity

La partie dette de la valeur de l'entreprise fait référence à la valeur actuelle de l'ensemble des obligations de la société, à savoir :

1. Valeur marchande de la dette

2. Engagements de retraite sous-provisionnés

3. Autres obligations - actions privilégiées (valeur marchande), parachutes dorés, passif éventuel, etc.

   Remarque :

   Utilisez la valeur de marché plutôt que la valeur comptable de la dette car, durant les périodes de hausse des taux d'intérêt, la valeur de marché est inférieure à la valeur comptable. L'utilisation de la valeur comptable surévalue le passif et donc sous-évalue la valeur actionnariale. L'inverse est vrai lorsque les taux d'intérêt sont à la baisse.

Valeur de l'entreprise = Dette + Valeur actionnariale

où : Dette = Valeur marchande de la dette + engagements sous-provisionnés + valeur marchande des autres obligations

Reformulation de l'équation de la valeur de l'entreprise pour résoudre la valeur actionnariale :

Valeur actionnariale = Valeur de l'entreprise - Dette

Pour déterminer la valeur actionnariale, calculez d'abord la valeur de l'entreprise, à savoir la valeur totale de la société.

• Composants Valeur de l'entreprise

• Inducteurs de valeur : Facteurs clés affectant la valeur de l'entreprise

Composants Valeur de l'entreprise

La valeur de l'entreprise, à savoir la valeur économique de la société ou de la stratégie, comprend les éléments suivants :

• La valeur actualisée de tous les flux de trésorerie d'exploitation durant la période de prévision, appelée également flux de trésorerie actualisés.

• La valeur de la société au-delà de la période de prévision, appelée également valeur résiduelle.

Les flux de trésorerie sont actualisés par le coût du capital de la société, ou taux de rendement requis, qui tient compte du niveau du risque commercial et financier.

Il existe un troisième composant, la valeur des investissements en actifs non liés à l'exploitation (investissements passifs). Il est possible d'ajouter cette valeur en tant qu'élément auxiliaire ou de la modéliser et de l'ajouter à la valeur de l'entreprise.

En général : Valeur de l'entreprise = Valeur créée durant la période prévision (flux de trésorerie actualisés) + Valeur au-delà de la période de prévision (valeur résiduelle).

composant de flux de trésorerie actualisés

Les flux de trésorerie actualisés (ou plus précisément la valeur cumulée actualisée des flux de trésorerie) représentent les entrées de liquidités nettes, indépendamment des stratégies de l'entreprise en matière de financement ou de dividendes :

En général :

Flux de trésorerie d'exploitation = Entrées réelles en dollars + Coûts décaissés en dollars

Dans Strategic Modeling, une fois que vous avez déterminé les flux de trésorerie d'exploitation pour chaque année de la période de prévision, ces flux sont actualisés en fonction de la valeur actuelle au moyen d'un coefficient reposant sur le coût du capital.

Composant de valeur résiduelle

Il n'est possible d'attribuer raisonnablement qu'une faible partie de la valeur marchande d'une entreprise à ses flux de trésorerie estimés durant une période de prévision de 5 ou 10 ans. La partie restante, appelée valeur résiduelle, représente en général plus de 50 % (et approche souvent 80 %) de la valeur totale de l'entreprise. Il existe différents moyens de mesurer cette valeur.

Composant d'investissements passifs

Pour avoir une estimation précise de la valeur de l'entreprise, il est nécessaire d'inclure également une troisième composante : la valeur marchande des investissements. En voici des exemples : valeurs négociables, investissements en actions et obligations, investissements en filiales non consolidées, plan de retraite surprovisionné et actifs hors exploitation. Ces éléments ne sont pas pris en compte dans les flux de trésorerie mais ont de la valeur pour l'entreprise. Ils doivent donc être ajoutés aux deux autres composantes.

En résumé, la valeur de l'entreprise regroupe trois composants : les flux de trésorerie, la valeur résiduelle et les investissements

Inducteurs de valeur : Facteurs clés affectant la valeur de l'entreprise

Il existe six macrovariables ayant un impact sur la valeur des flux de trésorerie d'exploitation actualisés :

• Taux de croissance des ventes (g)

• Marge sur résultat d'exploitation (p)

• Taxes en espèces sur résultat d'exploitation (t)

• Investissement en capital immobilisé (f)

• Investissement en besoin en fonds de roulement additif (w)

• Coût du capital (K)

Ces variables, ou inducteurs de valeur, déterminent les flux de trésorerie d'exploitation de chaque année. Une fois calculés, ces flux sont actualisés en fonction du coût du capital (K).

Comme ces inducteurs de valeur déterminent le flux de trésorerie d'exploitation, vous pouvez les évaluer pour savoir lesquels ont l'impact le plus fort sur la valeur actionnariale de l'entreprise.

Pour connaître ces inducteurs, utilisez le Bloc-notes afin d'estimer la valeur de l'entreprise et d'analyser les principales variables d'évaluation.

Les entrées sont les suivantes :

1. Nombre de périodes de prévision

2. Ventes (dernière période historique)

3. Taux de croissance des ventes (G)

4. Marge sur résultat d'exploitation (P)

5. Investissement en capital immobilisé additif (F)

6. Investissement en besoin en fonds de roulement additif (W)

7. Taux d'imposition sur l'excédent brut (Tc)

8. Taux d'imposition sur le produit de la valeur résiduelle (Tr)

9. Coût du capital (K)

10. Valeurs négociables et autres investissements

11. Dette et autres obligations

12. Nombre d'actions ordinaires

Après l'analyse dans le Bloc-notes, qui maintient constantes toutes les variables durant la période de prévision, vous pouvez utiliser un modèle plus explicite dans Strategic Modeling pour évaluer plus en détail ces variables et les modifier dans le temps. Le Gestionnaire de scénarios vous permet de déterminer l'impact de la modification des variables sur la valeur actionnariale et donc sur les inducteurs de valeur.

Méthode d'actualisation des dividendes

Le modèle d'actualisation des dividendes calcule la valeur des capitaux propres d'une entreprise directement à partir des flux de trésorerie attendus reçus par les actionnaires (les dividendes). Ces flux sont actualisés au coût des capitaux propres. L'avantage de cette méthode est qu'elle permet de calculer la valeur actionnariale directement à partir des flux que les actionnaires prévoient de recevoir.

La méthode d'actualisation des dividendes présente des inconvénients :

• Si une entreprise adopte une politique de dividendes fixe, ce levier peut différer du levier cible. Si une entreprise accumule et investit des liquidités sous la forme de valeurs négociables, le levier diminue, tout comme le coût du capital utilisé pour actualiser les flux de dividendes. Si une entreprise assume une dette pour préserver sa politique de dividendes, le levier et le coût des capitaux propres augmentent. Comme le coût des capitaux propres est sensible aux variations du levier, il est nécessaire de l'ajuster en conséquence pour obtenir une évaluation exacte.

• Si une entreprise accumule des liquidités ou des dettes, elle doit tôt ou tard en tenir compte en ajustant les flux destinés aux actionnaires. Strategic Modeling part du principe que si un tel ajustement est nécessaire, il est possible de l'effectuer à la fin de la période de prévision.

• Si une entreprise accumule des liquidités, elle réduit le levier et le coût des capitaux propres. Supposons que l'entreprise soit engagée dans deux activités : l'activité normale et l'investissement (qui devrait être moins risqué que cette activité).

Si une entreprise ajuste sa politique de dividendes pour maintenir un levier constant, elle paye ce qui, dans Strategic Modeling, est appelé le dividende disponible. Cela élimine les problèmes liés aux variations du levier, mais peu d'entreprises sont susceptibles de payer leur dividende disponible chaque année. Ainsi, il ne serait plus nécessaire de prévoir les flux de trésorerie réels destinés aux actionnaires.

Reportez-vous à la section Comparaison de l'actualisation à mi-période et de l'actualisation en fin de période.

Comparaison de l'actualisation à mi-période et de l'actualisation en fin de période

Quand une entreprise doit-elle payer ses dividendes ? La plupart d'entre elles le font tous les trimestres ou semestres. Dans ce cas, il convient d'utiliser l'actualisation à mi-période. Si une entreprise n'a payé que des dividendes annuels, l'actualisation en fin de période est appropriée.

Méthode de rente économique

Bien que cette méthode combine des éléments comptables et de trésorerie, elle peut permettre de corriger les évaluations de capitaux propres si elle est appliquée correctement. Il existe de nombreuses façons de formuler ce modèle, la plus courante étant la suivante : Revenu résiduel = Revenu d'exploitation net - Charges de capital

où : Charges de capital = Coût du capital * Valeur comptable ajustée dans la période précédente

Le revenu résiduel est calculé à chaque période et actualisé au coût du capital. Cela permet d'obtenir une valeur actualisée du revenu résiduel. La valeur comptable ajustée augmente de l'investissement net total additif pour chaque période. De cette façon, une entreprise en développement peut augmenter progressivement les charges de capital. Ainsi : Valeur de l'entreprise = Valeur actualisée du revenu résiduel + Valeur comptable ajustée du début

qui doit être identique à la valeur de l'entreprise calculée au moyen de la méthode de la valeur actionnariale. Il est possible de calculer la valeur nette réelle à l'aide de la méthode habituelle consistant à soustraire la valeur marchande de la dette et d'autres obligations, et à ajouter la valeur marchande des investissements.

Si la valeur comptable ajustée est un substitut pour l'investissement du propriétaire dans l'entreprise, les charges de capital sont le critère minimal à respecter pour atteindre le seuil de rentabilité de cet investissement. Les ajustements (côté actif et côté passif de l'équation) de la valeur comptable en font un substitut plus acceptable pour l'investissement du propriétaire dans l'entreprise, que ce soit sous la forme de liquidités ou de dividendes non touchés. Le modèle de rente économique incite la direction à parvenir à une rentabilité supérieure au seuil imposé par l'exigence de fonds propres.

Les problèmes liés à la méthode du revenu résiduel sont les suivants :

• La valeur comptable ajustée initiale sert de substitut pour l'investissement dans l'entreprise, mais vous devez décider des ajustements nécessaires pour obtenir la valeur économique réelle de l'entreprise. Si la valeur comptable ajustée est supérieure à la valeur économique réelle, le revenu résiduel dans la période de prévision semble inférieur à ce qu'il est en réalité ; il est donc possible qu'une entreprise qui crée de la valeur semble en supprimer. Pour les entreprises dont la valeur économique peut être mesurée en termes boursiers, les valeurs comptables historiques, bien qu'ajustées, requises dans le cadre du modèle sont une complication inutile.

• La rente économique est une mesure à court terme qui peut inciter la direction à se concentrer sur des cibles inappropriées et entraîner un dysfonctionnement. De nombreux projet de création de valeur ne rentabilisent pas le coût du capital au cours de la première ou de la deuxième année, bien que les flux de trésorerie à long terme compensent l'investissement requis dans les premières années. Il se peut qu'un chef d'entreprise évalué selon le revenu résiduel ne propose pas un projet de ce type en raison de l'impact négatif à court terme de ce facteur.

• Le modèle du revenu résiduel part du principe qu'une entreprise peut générer indéfiniment de la rentabilité, ce qui va à l'encontre de l'idée selon laquelle une entreprise crée de la valeur en raison d'un avantage concurrentiel qui ne peut être préservé que pendant un nombre restreint d'années.

Coût du capital pour les méthodes de flux de trésorerie

Le coût du capital (K) représente les coûts moyens pondérés de la dette et des capitaux propres, en proportion des niveaux spécifiés par le ratio dette/capitaux propres de l'entreprise (en fonction de la valeur marchande plutôt que de la valeur comptable) :

Le coût fait référence au fait que les fournisseurs du capital exigent la rentabilité de leur investissement et que celle-ci représente un coût pour le destinataire (l'entreprise).

Le coût de la dette est inférieur au coût des capitaux propres pour l'emprunteur. Les raisons en sont les suivantes :

1. La partie intérêt de la rentabilité pour les détenteurs de la dette est admise en déduction d'impôt.

2. Ceux-ci requièrent généralement une rentabilité moindre car :

   1. Les prétentions des détenteurs de la dette sont prioritaires par rapport à celles des actionnaires en cas de liquidation.

   2. La dette a un taux de rentabilité fixe, alors que la rentabilité des actions dépend des résultats de l'entreprise.

La rentabilité demandée par les détenteurs de la dette et les actionnaires est importante car la méthode de la valeur actionnariale actualise les flux de trésorerie après impôts et avant intérêts : il s'agit des flux de trésorerie auxquels prétendent les détenteurs de la dette et les actionnaires. Le coût du capital intègre donc les prétentions de ces deux groupes en proportion de leur contribution relative au capital. Les flux de trésorerie actualisés par le coût du capital donnent la valeur de l'entreprise. La valeur de marché de la dette est soustraite de la valeur de l'entreprise pour obtenir la valeur actionnariale (la valeur des capitaux propres).

En établissant le coût du capital, vous estimez un taux de rentabilité minimal acceptable. La rentabilité supérieure à ce taux crée la valeur pour les actionnaires.

La plupart des entreprises sont constituées de diverses unités métier, chacune exposée différemment aux événements macroéconomiques. Ces unités doivent être analysées en tant qu'entreprises, mais chacune peut très bien avoir un coût du capital différent.

• Recommandation sur l'utilisation d'un coût du capital constant

• Coût de la dette

• Coût du préférentiel

• Coût des capitaux propres

• Taux sans risque

• Coefficient bêta

• Prime de risque du marché

Recommandation sur l'utilisation d'un coût du capital constant

D'un point de vue pratique, vous devez utiliser un coût du capital constant dans le temps dans Strategic Modeling. Autrement dit, le coût du capital de chaque période de prévision doit être identique au coût du capital à long terme. Ce coût du capital peut être considéré comme un taux de rendement actuariel. L'alternative consiste à prévoir une structure de périodes. Sauf dans des cas exceptionnels, la valeur de ces tentatives de prévision est minimale. Il existe un autre facteur à prendre en compte : la première année des flux de trésorerie attendus ne contribue que faiblement à la valeur totale de l'entreprise, et c'est à ce stade que la plupart des changements potentiels de la structure du capital peuvent se produire. En conséquence, même si ces changements peuvent être évalués, ils ne peuvent pas modifier la valeur calculée de l'entreprise.

Certains analystes prétendent parfois, pour diverses raisons, que le coût du capital d'une entreprise varie dans le temps. Ils veulent donc le modifier dans les périodes ultérieures. Voici deux raisons fréquemment avancées pour justifier le souhait de modifier le coût du capital, suivies d'une réponse expliquant pourquoi le taux doit rester constant :

1. Affirmation : les taux d'intérêt fluctuent dans le temps, il devrait en être de même pour le coût du capital.

   Réponse : les taux d'intérêt à long terme intègrent les attentes du marché concernant les taux d'intérêt moyens futurs. Bien que les taux d'intérêt fluctuent, il est impossible d'anticiper les fluctuations réelles du marché.

2. Affirmation : Bien que je sois raisonnablement confiant dans mes prévisions pour l'année prochaine, je le suis moins quant aux prévisions des cinq années à venir. Je devrais donc utiliser un coût du capital plus élevé pour actualiser les flux de trésorerie moins sûrs.

   Réponse : l'approche de l'actualisation, d'après laquelle les flux de trésorerie sont actualisés par 1 divisé par (1+K)n, aggrave les risques et reflète l'hypothèse selon laquelle plus on projette dans l'avenir, plus les estimations sont risquées.

   Remarque :

   Il existe parfois des situations dans lesquelles le coût du capital de la période de prévision diffère du coût du capital à long terme, généralement en raison d'une fluctuation considérable prévue dans le temps (par exemple dans le cas d'une acquisition par emprunt type).

Coût de la dette

Le coût de la dette représente le coût du capital d'emprunt après impôts d'une entreprise. Vous pouvez le déterminer dans le calculateur du coût du capital en fonction des taux que vous entrez pour le taux de rendement actuariel et le taux d'imposition marginal.

Il est important que le taux entré soit le taux de rendement actuariel plutôt que le coût marginal de l'emprunt. Le taux d'intérêt nominal (qui repose sur le montant de la dette) détermine le paiement des intérêts mais ne reflète pas nécessairement le coût réel de la dette actuelle de l'entreprise. Comme la rentabilité requise fluctue (en raison des attentes changeantes liées aux niveaux d'inflation et à la conjoncture économique), le prix de la dette fluctue également afin que le paiement réel des intérêts (le taux nominal en fonction de la valeur nominale) et le produit anticipé à échéance offrent aux investisseurs la rentabilité révisée requise. Le taux de rendement actuariel, et non le taux nominal, reflète entièrement la rentabilité exigée par les détenteurs de la dette et le taux auquel celle-ci doit être redéfinie.

En estimant le coût de la dette (le taux de rendement actuariel), veillez à utiliser un taux à long terme. Les taux d'intérêt à long terme n'intègrent pas les attentes à long terme concernant l'inflation. Dans la prévision des données financières pour les cinq ans à venir, utilisez un coût du capital cohérent avec l'horizon temporel à long terme de la prévision. Par ailleurs, même si une entreprise révise une dette à court terme en tant que financement permanent, le taux à long terme est cependant une approximation préférable du coût futur de la dette car les taux à long terme intègrent le coût attendu des emprunts à long terme répétés.

Le coût de la dette représente le coût futur de la dette sur une longue période. Utilisez le taux de rendement actuariel sur une dette à long terme.

Coût du préférentiel

Le coût du préférentiel représente la rentabilité attendue pour les actionnaires privilégiés. Comme pour la dette, vous devez entrer le taux de rendement actuariel pour les actions privilégiées, mais sans l'avantage fiscal.

Coût des capitaux propres

La rentabilité attendue par les investisseurs pour une action (appelée coût des capitaux propres dans Strategic Modeling) est égale au taux sans risque plus la prime de risque du marché multipliés par le coefficient bêta de l'action (ß) :

Taux sans risque

Le taux sans risque est le taux de rendement attendu par les détenteurs d'investissements sûrs, par exemple des valeurs à long terme du gouvernement américain, qui sont considérées comme pratiquement sans risque en raison de la stabilité de ce gouvernement. La rentabilité exigée par les investisseurs comprend deux éléments : le taux d'intérêt pur ou réel (compensation de l'investissement) et la compensation de l'inflation attendue.

Taux sans risque = Taux d'intérêt "Réel" + Taux d'inflation attendu

Le taux de rendement de l'action ordinaire (à partir des dividendes et de la plus-value de l'action actuelle) est moins sûr que la rentabilité relativement prévisible des obligations du gouvernement américain. Comme compensation du risque à long terme lié à la détention d'actions ordinaires, les investisseurs exigent une rentabilité des actions supérieure à celle du taux sans risque. Le taux de rendement des actions est donc égal au taux sans risque plus une prime de risque pour la détention de ces actions plutôt que la détention d'obligations du gouvernement américain.

Pour le taux sans risque, il est judicieux d'utiliser le taux actuel des obligations à long terme du gouvernement américain, qui est publié dans le Wall Street Journal et le Financial Times. L'utilisation des flux à court terme sur les bons de Trésor à court terme n'est pas recommandée car ces flux intègrent les attentes liées à l'inflation à court terme (moins de 90 jours). L'utilisation du taux sans risque à long terme disponible intègre les attentes en matière de fluctuation des taux d'inflation et d'intérêt.

Coefficient bêta

Les actions ont tendance à être de moins en moins risquées que le marché dans son ensemble. Le risque lié à une action, mesuré par la variation de sa rentabilité par rapport à la rentabilité du marché, est indiqué par un indice appelé bêta (ß).

• Si ß = 1, la rentabilité de l'action fluctue de façon identique à celle du marché.

• Si ß, puis 1, la rentabilité de l'action varie plus que la rentabilité du marché. Par conséquent, son risque est supérieur à celui du marché dans son ensemble.

• Si ß < 1, la rentabilité de l'action varie moins que la rentabilité du marché. Par conséquent, son risque est inférieur à celui du marché dans son ensemble.

Par exemple, si la rentabilité de l'action augmente ou diminue de 1,2 % lorsque le marché augmente ou diminue de 1 % uniquement, l'action a un coefficient bêta de 1,2. Ce coefficient sert à calculer le coût des capitaux propres (la rentabilité attendue par les actionnaires) comme suit :

Coût des capitaux propres = Sans risque + Bêta * Prime de risque du marché

Entreprises publiques

Les estimations du coefficient bêta sont publiées par des services de courtage et de conseil, notamment Value Line et Merrill Lynch. Consultez les coefficients bêta répertoriés dans ces services pour les utiliser comme mesure des risques passés de l'entreprise.

Entreprises privées

Recherchez dans les services précédents les coefficients bêta des entreprises publiques susceptibles de partager le degré de risque lié au marché.

Le coefficient bêta est une mesure du risque passée. Lorsque vous effectuez des prévisions, prenez toujours en compte les changements anticipés dans le profil des risques commerciaux ou financiers de l'entreprise.

Prime de risque du marché

La prime de risque lié au marché est le taux de rentabilité additionnel qui doit être versé en plus du taux sans risque pour persuader les investisseurs de détenir des investissements avec un risque systématique égal au portefeuille du marché.

Le calcul de la prime de risque lié au marché s'effectue en soustrayant le taux sans risque à long terme attendu du marché du taux de rentabilité attendu du marché. Ces chiffres doivent modéliser de façon précise les conditions futures du marché. Il existe deux approches :

• L'approche historique ou rétroactive de la prime de risque, selon laquelle la rentabilité antérieure du marché est la meilleure estimation de sa rentabilité future. Reportez-vous à la section prime de risque historique (rétroactive).

• L'approche prévisionnelle de la prime de risque, selon laquelle les informations actuelles sur le marché peuvent servir à améliorer la précision des estimations fondées sur des données historiques. Reportez-vous à la section prime de risque prévisionnelle.

prime de risque historique (rétroactive)

L'approche historique repose sur l'hypothèse selon laquelle la prime de risque lié au marché est fondamentalement stable dans le temps. Elle utilise une moyenne arithmétique de la prime de risque passée pour estimer la prime de risque future. Comme elle repose sur des informations historiques actuelles, cette méthode peut être considérée comme une mesure objective de la prime de risque lié au marché attendue à long terme.

Les tenants de cette méthode doivent cependant décider subjectivement des périodes historiques à prendre en compte dans le calcul de la moyenne. Certaines personnes pensent qu'il est plus objectif d'utiliser la plus longue période de données disponible. Comme les statistiques du marché sont contrôlées depuis 1926, cette période s'étend de 1926 à aujourd'hui. D'autres personnes sélectionnent des jalons comme la Deuxième Guerre mondiale, en estimant que la prime de risque est plus stable depuis cette période.

prime de risque prévisionnelle

D'autres spécialistes financiers estiment que les informations autres que les données historiques peuvent être utiles pour prévoir la prime de risque future liée au marché. Ils pensent que des changements structurels dans les marchés des investissements ont pu affecter la prime de risque lié au marché et que, par conséquent, les estimations historiques doivent être modifiées ou remplacées par les attentes actuelles concernant la conjoncture future. Cette approche porte le nom de détermination prévisionnelle du risque.

Pour calculer une prime de risque minimale, il convient de soustraire un taux sans risque d'une rentabilité du marché prévue. La courbe de rendement actuelle est une source d'informations utile sur les taux sans risque prévus. Elle se compose des taux de rendement actuariels actuels d'obligations à diverses échéances. Comme les taux futurs peuvent être verrouillés et réalisés ultérieurement, de nombreuses personnes pensent qu'ils représentent des estimations précises des taux futurs. Elles utilisent donc ces taux comme substitut des taux sans risque dans le calcul de la prime de risque prévue.

La prévision de la rentabilité future du marché ne fait pas l'unanimité. Le principal problème réside en fait dans l'approche prévisionnelle qui fait appel en grande partie au jugement subjectif de la personne effectuant le calcul. Quelle estimation utiliser pour la rentabilité attendue du marché ? Doit-on s'appuyer sur les informations historiques ? Si tel est le cas, quelles périodes utiliser et comment les pondérer par rapport aux estimations prévues ?

Les méthodes de prévision de la conjoncture économique sont aussi variées que les hypothèses sur lesquelles elles reposent. Une bonne méthode en matière de prime de risque tire entièrement parti des informations disponibles dans la courbe de rentabilité, notamment les changements structurels de la prime, mais implique un minimum de jugement subjectif.

Valeur résiduelle pour les méthodes de flux de trésorerie

• Méthode Perpétuité pour Valeur actionnariale

• Méthode Croissance à perpétuité pour Valeur actionnariale

• Méthode Durée de croissance de la valeur pour Valeur actionnariale

• Méthode Ratio Price-to-Earnings pour Valeur actionnariale

• Méthode Valeur de liquidation pour Valeur actionnariale

• Méthode Ratio Market-to-Book pour Valeur actionnariale

Méthode Perpétuité pour Valeur actionnariale

La méthode Perpétuité mesure la valeur résiduelle en partant du principe que l'entreprise fournit indéfiniment un flux de trésorerie constant pour ses actionnaires. Cette hypothèse va à l'encontre de l'intuition. Vous vous attendez à ce que votre entreprise continue à se développer.

Vous pouvez cependant utiliser une simple valeur à perpétuité pour calculer la valeur résiduelle. Strategic Modeling calcule la valeur à perpétuité au moyen d'un flux de trésorerie. Comme ce flux n'inclut pas les investissements, il est possible de simplifier le problème de la croissance future en supposant que les investissements futurs correspondent exactement au coût futur du capital de l'entreprise ; autrement dit, la valeur actualisée des nouveaux investissements après la période de prévision est égale à zéro. (Il est également possible d'envisager la situation comme suit : le taux de rentabilité interne du nouvel investissement est égal au coût du capital à long terme.)

Il est ensuite nécessaire de déterminer quels flux contribuent à la valeur à perpétuité de votre entreprise. Strategic Modeling utilise la valeur après impôts du résultat d'exploitation, qui inclut l'amortissement. (L'amortissement représente le montant de l'investissement nécessaire pour remplacer les actifs matériels usagés ou obsolètes.) Vous pouvez ajuster cette valeur si vous estimez que le résultat d'exploitation de la dernière période de prévision n'est pas représentatif du résultat d'exploitation actuel de l'entreprise (similaire à l'ajustement du revenu dans la méthode Ratio prix/revenus).

La formule de la valeur à perpétuité dans les arriérés (c'est-à-dire lors du paiement à la fin de la période) est la suivante :

(Résultat d'exploitation + Ajustement du résultat d'exploitation) * (1 - Taux d'imposition de la valeur résiduelle) / Coût du capital à long terme

où :

Méthode Croissance à perpétuité pour Valeur actionnariale

Selon cette variante de la méthode de perpétuité, les flux de trésorerie augmentent (ou diminuent) indéfiniment à un taux de croissance des ventes composé. Cette méthode, appelée généralement "modèle de Gordon", est caractérisée par le terme "K - g" dans le dénominateur et par "next year's cash flow" (flux de trésorerie de l'année suivante) dans le numérateur.

La principale limite de cette approche est liée au fait qu'elle ne reconnaît pas complètement les flux de trésorerie sortants pour les investissements supplémentaires éventuellement nécessaires à une croissance continue. Par ailleurs, elle ignore la structure du capital : les flux de trésorerie croissants peuvent souvent engendrer des changements importants de la structure du capital (par exemple, des ratios dette/capitaux propres élevés) qui sont indésirables ou économiquement irréalistes. Enfin, cette méthode ne formule aucune hypothèse sur la rentabilité de l'investissement requise pour la croissance. Ainsi, la valeur actualisée de la croissance à perpétuité peut produire une valeur inférieure, égale ou supérieure à celle de la méthode de perpétuité (hypothèse de croissance produisant une valeur actualisée nette égale 0).

Méthode Durée de croissance de la valeur pour Valeur actionnariale

La méthode la durée de la valeur actionnariale vous permet de supposer que les flux de trésorerie après investissement reçus par les actionnaires augmentent à un taux de croissance spécifique pour un nombre d'années donné. Ainsi, elle part explicitement du principe que la création de valeur a lieu après la période de prévision mais pas indéfiniment ; il s'agit d'une hypothèse que de nombreux investisseurs jugent raisonnable. Le problème lié à cette méthode est qu'il est difficile d'estimer le taux de croissance, surtout s'il est nécessaire de prendre en compte l'investissement et l'horizon temporel pour la croissance de la création de valeur.

La méthode de la durée de croissance de la valeur actionnariale commence par la formule de la croissance de la valeur à perpétuité d'un dollar en arriéré : (1 + g) / (K - g)

où :

Cependant, Strategic Modeling part du principe que l'horizon temporel est limité à un nombre fixe d'années. Ainsi, dans la énième année, au terme de la durée de la croissance de la valeur, Strategic Modeling convertit une valeur de croissance à perpétuité en valeur de croissance simple.

Méthode Ratio Price-to-Earnings pour Valeur actionnariale

Il s'agit de l'une des deux méthodes pragmatiques prises en charge par Strategic Modeling (voir plus loin la méthode du ratio Market-to-Book). La méthode Ratio Price-to-Earnings multiplie une estimation d'un ratio Price-to-Earnings futur par le résultat net de la dernière période pour déterminer une valeur nette réelle.

Pour calculer la valeur résiduelle au moyen de la méthode Ratio Price-to-Earnings, Strategic Modeling utilise le produit disponible pour les actionnaires communs en tant que bénéfices, ce produit étant net des dividendes privilégiés. En outre, comme il est possible que les bénéfices de la période de prévision finale soient atypiques et non représentatifs des attentes de l'entreprise en matière de bénéfices futurs, Strategic Modeling inclut une variable ajustement des résultats normalisés pour vous permettre d'ajuster les bénéfices en conséquence.

Enfin, comme cette méthode estime une valeur de capitaux propres, Strategic Modeling ajoute la valeur de marché future de la dette pour obtenir la valeur de l'entreprise. Strategic Modeling vous permet de déterminer la valeur comptable de la dette et d'entrer un facteur d'actualisation de la dette pour ajuster la valeur comptable de celle-ci à la valeur du marché.

La formule de la méthode de la valeur résiduelle du Ratio Price-to-Earnings (v5200) est la suivante :

Prix/Résultat * (Bénéfices + Ajustement des bénéfices) + Valeur comptable de la dette - Actualisation de la dette

où :

Méthode Valeur de liquidation pour Valeur actionnariale

La méthode la plus simple prise en charge pour déterminer la valeur résiduelle est la méthode Valeur de liquidation. Cette méthode vous permet d'entrer la valeur estimée de l'entreprise à la fin de la période de prévision. Ce montant doit inclure les liquidités requises pour acquitter la dette de l'entreprise.

Vous pouvez entrer la valeur résiduelle de liquidation dans v5180. Cette valeur peut comprendre une formule fondée sur les principaux comptes financiers de votre analyse.

Méthode Ratio Market-to-Book pour Valeur actionnariale

La méthode Ratio Market-to-Book pour le calcul de la valeur résiduelle est similaire à la méthode Ratio Price-to-Earnings. Cette méthode pragmatique permet de calculer la valeur nette réelle d'une entreprise et, tout comme la méthode Ratio Price-to-Earnings, elle doit être ajustée par l'ajout de la valeur de la dette pour obtenir la valeur de l'entreprise.

La valeur résiduelle Market-to-Book (v5190) est calculée comme suit :

M/B * Capitaux propres ordinaires + Valeur de la dette - Actualisation de la dette

où :