Teoria di valutazione

Metodi Flusso di cassa libero

I metodi Flusso di cassa libero, Valore azionista e Sconto dividendo misurano il valore di un'attività in base alla sua capacità di generare rendimenti sui capitali investiti in eccesso rispetto al costo medio ponderato del capitale.

L'eccedenza di fondi può essere reinvestita dall'attività oppure pagata agli azionisti come dividendi. Nel primo caso, l'attività può investire in aree quali impianti e attrezzature, capitale netto di esercizio supplementare o acquisizioni, prevedendo di ottenere rendimenti in eccesso rispetto al costo del capitale per la strategia selezionata.

In alternativa, gli azionisti possono reinvestire i propri dividendi in un mercato di capitali per acquisire tassi di rendimento adeguati al rischio.

Metodo Valore azionista

In parole semplici, il valore di una società o di un'attività corrisponde alla combinazione dei valori del debito e dell'equity. In Strategic Modeling, il valore dell'intera società sia per i portatori di capitale di debito che di equity, viene definito "valore aziendale", il valore della parte di equity è denominato valore azionista.

In generale, ciò significa:

(Corporate Value) = "Debt" + Equity

La parte di debito del valore aziendale si riferisce al valore corrente delle obbligazioni totali della società, che includono quanto segue.

1. Valore di mercato di tutto il debito

2. Passività pensionamento sottofinanziato

3. Altre obbligazioni: azioni privilegiate (valore di mercato), paracaduti d'oro, sopravvenienze passive e altro.

   Nota:

   È necessario utilizzare il valore di mercato anziché il valore contabile del debito perché nei periodi di incremento dei tassi di interesse, i valori di mercato scendono al di sotto dei valori contabili. L'uso dei valori contabili sopravvaluta il valore delle passività, sottovalutando il valore azionista. Il contrario è vero quando i tassi di interesse scendono.

Valore aziendale = Debito + Valore azionista

dove: Debito = Valore di mercato del debito + Passività sottofinanziate + Valore di mercato di altre obbligazioni

Riorganizzando l'equazione del valore aziendale per determinare il valore azionista:

Valore azionista = Valore aziendale - Debito

Per determinare il valore azionista, calcolare prima il valore aziendale, il valore dell'intera società o unità operativa.

• Componenti del valore aziendale

• Determinanti valore: fattori chiave relativi al valore aziendale

Componenti del valore aziendale

Il valore aziendale, il valore economico dell'attività o strategia comprende:

• Il valore attuale di tutto il flusso di cassa previsto da operazioni durante il periodo di previsione, noto come flussi di cassa scontati.

• Il valore della società oltre il periodo di previsione, noto come valore residuo.

I flussi di cassa sono scontati dal costo del capitale della società o dal tasso di rendimento richiesto, che tiene conto del livello di rischio finanziario e dell'attività della società.

Esiste un terzo componente, il valore degli investimenti in attività non coinvolte in operazioni (investimenti passivi). È possibile aggiungerne il valore come numero bloccato o modellato separatamente e aggiunto a Valore aziendale.

In generale: Valore aziendale = Valore creato durante il periodo di previsione (flussi di cassa scontati) + Valore dopo il periodo di previsione (valore residuo).

Componente flussi di cassa scontati

I flussi di cassa scontati o più precisamente il valore attuale cumulativo dei flussi di cassa rappresentano i flussi di cassa netti in entrata previsti nell'attività, indipendenti dalle politiche di finanziamento o dei dividendi della società:

In generale, ciò significa:

Flusso di cassa da operazioni = Flussi effettivi in entrata in dollari + Spesa viva in dollari

In Strategic Modeling, dopo aver determinato il flusso di cassa da operazioni per ogni anno del periodo di previsione, tali flussi vengono nuovamente scontati in base ai termini del valore presente, utilizzando un fattore di sconto basato sul costo del capitale.

componente valore residuo

Solo una piccola parte del valore di mercato della società può essere opportunamente attribuita ai relativi flussi di cassa previsti nel periodo di previsione di 5 o 10 anni. La parte restante, denominata valore residuo, rappresenta in genere ben oltre il 50%, in genere pressoché l'80%, del valore aziendale totale. Esistono diversi modi per misurare tale valore.

Componente degli investimenti passivi

Per una stima accurata del valore aziendale, è necessario includere inoltre un terzo componente: il valore di mercato corrente degli investimenti. Gli esempi includono titoli di mercato, investimenti in azioni e obbligazioni, investimenti in imprese non sottoposte a rollup, piani di pensionamento sovrafinanziati e liquidità non operative. Questi elementi non vengono contabilizzati nei flussi di cassa, ma hanno un valore per la società che deve essere aggiunto agli altri due componenti.

Per riepilogare, il valore aziendale comprende tre componenti: flussi di cassa, valore residuo e investimenti.

Determinanti valore: fattori chiave relativi al valore aziendale

Vi sono sei macrovariabili chiave relative ai valori del flusso di cassa scontato da operazioni:

• Tasso di crescita vendite (g)

• Margine profitto operativo (p)

• Imposte di cassa su profitto operativo (t)

• Investimenti in capitale fisso (f)

• Investimento capitale netto di esercizio incrementale (w)

• Costo del capitale (K)

Queste variabili, o determinanti del valore, determinano il flusso di cassa da operazioni per ogni anno. Dopo aver calcolato il flusso di cassa da operazioni di ogni anno, i flussi di cassa vengono scontati in base al costo del capitale (K).

Poiché le determinanti del valore determinano il flusso di cassa previsto da operazioni, è possibile valutare tali fattori per determinare quelli che hanno un impatto maggiore sul valore azionista aziendale.

Per conoscere le determinanti del valore, utilizzare la calcolatrice ScratchPad per stimare il valore aziendale, in modo che sia possibile concentrarsi sulle variabili di valutazione principali.

Gli input sono:

1. Numero di periodi di previsione

2. Vendite (ultimo periodo storico)

3. Tasso di crescita vendite (G)

4. Margine profitto operativo (P)

5. Investimento capitale fisso incrementale (F)

6. Investimento capitale netto di esercizio incrementale (W)

7. Aliquota su profitto operativo (Tc)

8. Aliquota imposta reddito valore residuo (Tr)

9. Costo del capitale (K)

10. Titoli di mercato e altri investimenti

11. Debito e altre obbligazioni

12. N. di azioni ordinarie

Dopo aver completato l'analisi con il calcolatore Scratchpad, che contiene ciascuna delle variabili citate, costanti in tutto il periodo di previsione, è possibile utilizzare un modello più esplicito in Strategic Modeling per valutare tali variabili in maggiori dettagli e in mutamento nel tempo. Utilizzando Gestione scenario, è possibile determinare l'impatto sul valore azionista delle variabili in mutamento che concorrono alle determinanti del valore.

Metodo Sconto dividendo

Il modello Sconto dividendo calcola il valore dell'equity di una società direttamente dai flussi di cassa previsti ricevuti dagli azionisti, i dividendi. Tali flussi vengono scontati al costo dell'equity. Il vantaggio di questo metodo è che permette di calcolare il valore azionista direttamente dai flussi che gli azionisti prevedono effettivamente di ricevere.

Il modello Sconto dividendo ha i seguenti svantaggi:

• Se una società adotta una politica dei dividendi fissa, la leva finanziaria della società può divergere dalla leva finanziaria target. Se la società sta accumulando e investendo contanti sotto forma di titoli di mercato, la leva finanziaria scende così come il costo equity utilizzato per scontare i flussi dei dividendi. Se una società sta accumulando debito per mantenere la propria politica dei dividendi, la leva finanziaria e il costo equity salgono. Poiché il costo equity è sensibile alle variazioni della leva finanziaria, esso deve essere adeguato in modo che tali variazioni forniscano una valutazione accurata.

• Se una società sta accumulando contante o debito, prima o poi essa dovrà adeguare i flussi agli azionisti per la relativa contabilizzazione. In Strategic Modeling si presuppone che, se tale adeguamento è necessario, esso può essere effettuato alla fine del periodo di previsione.

• Se una società sta accumulando contanti, è in fase di delevering e il suo costo equity in fase di riduzione. Si supponga che la società sia impegnata in due attività: la normale attività della società e l'attività di investimento, che ci si aspetterebbe meno rischiosa dell'attività normale della società.

Se la società adegua la propria politica dei dividendi per mantenere una leva finanziaria costante, essa paga ciò che in Strategic Modeling viene definito il dividendo sostenibile. In questo modo, ovvia ai problemi legati alle variazioni di leva finanziaria, ma sono poche le società che pagheranno il proprio dividendo sostenibile ogni anno. Pertanto, non si effettuerà più la previsione dei flussi reali previsti per gli azionisti.

Fare riferimento a Sconto medio periodo-fine periodo.

Sconto medio periodo-fine periodo

Si consideri il caso di una società che deve pagare i propri dividendi. La maggior parte delle società pagano i dividendi su base trimestrale o semestrale. In questo caso, è necessario utilizzare lo sconto di medio periodo. Se la società ha pagato solo i dividendi annuali, è appropriato lo sconto di fine periodo.

Metodo Profitto economico

Anche se questo metodo combina elementi di cassa ed elementi contabili, esso può generare valutazioni corrette dell'equity se applicato attentamente. Vi sono numerosi modi per formulare questo modello, tra cui il più comune è: Profitto economico = Profitto operativo netto - Addebito conto capitale

dove: Addebito conto capitale = Costo del capitale * Valore contabile adeguato nel periodo precedente

Il profitto economico viene calcolato in ogni periodo e scontato al costo del capitale per ottenere il valore attuale (Valore attuale del profitto economico). Il valore contabile adeguato viene incrementato dall'investimento netto incrementale totale per ogni periodo. Pertanto, in generale, una società in crescita aumenta l'addebito conto capitale nel tempo. Di conseguenza: Valore aziendale = Valore attuale profitto economico + Valore contabile adeguato iniziale

che deve corrispondere al valore aziendale calcolato utilizzando il metodo Valore azionista. È possibile calcolare il valore equity con il solito metodo sottraendo il valore di mercato del debito e altre obbligazioni e incrementando nuovamente il valore di mercato degli investimenti.

Se il valore contabile adeguato è un indicatore indiretto dell'investimento proprietario dell'attività, l'addebito conto capitale è il valore che deve essere raggiunto per fornire un rendimento di pareggio su tale investimento. Gli adeguamenti, dal punto di vista attività e passività dell'equazione, effettuati per il valore contabile sono un indicatore indiretto più logico per l'investimento proprietario nella società, sia sotto forma di cassa sia di dividendi previsti. Il modello Profitto economico concentra l'attenzione del gruppo gestionale sull'ottenimento di rendimenti superiori al limite minimo imposto dall'addebito conto capitale.

I problemi con l'approccio Profitto economico sono:

• Il valore contabile adeguato iniziale viene utilizzato come indicatore indiretto per l'investimento della società, ma questo numero richiede che si decidano gli adeguamenti necessari per ottenere il valore economico effettivo della società. Se il valore contabile adeguato è superiore al valore economico effettivo, il profitto economico nel periodo di previsione è inferiore a quello effettivo. In questo caso, la società che sta effettivamente creando valore può sembrare che lo stia invece distruggendo. Per le società il cui valore economico può essere misurato in termini di mercato, che richiede valori contabili storici, anche se adeguati, come parte del modello, è una complicazione inutile.

• Il profitto economico è una misura a breve termine che può portare il gruppo gestionale a concentrarsi su obiettivi errati, con un conseguente comportamento anomalo. Molti progetti di creazione del valore non restituiscono il costo del capitale nel primo o secondo anno, nonostante i flussi di cassa a lungo termine compensino facilmente l'investimento richiesto negli anni iniziali del progetto. Un manager misurato sul profitto economico potrebbe non proporre un simile progetto a causa dell'impatto economico negativo a breve termine.

• Il modello profitto economico presuppone in genere che la società possa generare eccedenze di rendimenti in modo indefinito, contraddicendo l'idea che la società crei valore grazie a un vantaggio competitivo che è possibile mantenere solo per un numero limitato di anni.

Metodi Costo del capitale flusso di cassa libero

Il costo del capitale (K) rappresenta i costi medi ponderati del debito e dell'equity, in proporzione ai livelli specificati dal rapporto debito/equity della società, basati sui valori di mercato anziché sui valori contabili.

Il costo si riferisce al fatto che i fornitori di capitale richiedono un rendimento sul capitale investito, il quale rappresenta un costo per il destinatario, ad esempio la società.

Il costo del debito è inferiore al costo equity per il debitore per le seguenti ragioni:

1. La parte di interessi del rendimento per i portatori di capitale di debito è detraibile.

2. I portatori di capitale di debito richiedono in genere un rendimento inferiore perché:

   1. I crediti dei portatori di capitale di debito hanno una priorità maggiore rispetto ai crediti degli azionisti in caso di liquidazione.

   2. Il debito ha un tasso di rendimento fisso, mentre il rendimento delle azioni dipende dalle prestazioni della società.

I rendimenti richiesti dai portatori di capitale di debito e dagli azionisti sono entrambi importanti perché il metodo Valore azionista sconta i flussi di cassa al netto delle imposte e degli interessi, flussi di cassa su cui sia i portatori di capitali di debito che gli azionisti detengono crediti. Il costo del capitale include, tuttavia, i crediti di entrambe i gruppi in proporzione al rispettivo contributo in conto capitale. I flussi di cassa scontati del costo del capitale creano il valore aziendale. Il valore di mercato del debito viene sottratto dal valore aziendale per ottenere il valore azionista (il valore dell'equity).

Stabilendo il costo del capitale, si effettua una stima del tasso di rendimento minimo accettabile. I rendimenti superiori a tale tasso creano il valore per gli azionisti.

La maggior parte delle società è formata da diverse unità operative, ognuna delle quali ha una diversa esposizione agli eventi macroeconomici. Non solo tali unità dovrebbero essere analizzate come attività, ma ognuna di esse potrebbe avere un costo del capitale differente.

• Raccomandazione sull'uso di un costo del capitale costante

• Costo del debito

• Costo delle azioni privilegiate

• Costo equity

• Tasso privo di rischio

• Coefficiente beta equity

• Premio rischio di mercato

Raccomandazione sull'uso di un costo del capitale costante

In Strategic Modeling, è necessario per praticità utilizzare un costo del capitale costante nel tempo. In altri termini, il costo del capitale per ogni periodo di previsione deve corrispondere al costo del capitale a lungo termine. Si pensi al costo del capitale come al concetto di rendimento alla scadenza. L'alternativa è prevedere una struttura termine. Tranne in casi molto particolari, tentare di effettuare tali previsioni ha un valore minimo. Un altro fattore da considerare è il fatto che i primi anni dei flussi di cassa previsti contribuiscono solo per una piccola parte al valore totale della società, e questo proprio quando si verifica la maggior parte delle modifiche potenziali alla struttura del capitale. Di conseguenza, anche se fosse possibile stimare tali modifiche, il valore calcolato della società non cambierebbe.

In alcune circostante gli analisti affermano che per uno svariato numero di ragioni, il costo del capitale di una società cambi nel tempo e desiderano pertanto modificare il costo del capitale utilizzato in periodi futuri. Di seguito vengono fornite le due ragioni più spesso citate per voler modificare il costo del capitale, incluse le motivazioni per cui il tasso dovrebbe rimanere costante:

1. Affermazione: I tassi di interesse variano nel futuro pertanto anche il costo del capitale dovrebbe variare.

   Risposta: i tassi di interesse a lungo termine includono le previsioni dei tassi di interesse futuri medi del mercato. Anche se i tassi di interesse futuri variano, non è possibile prevedere in modo coerente i cambiamenti del mercato reale.

2. Affermazione: Per quanto mi senta alquanto sicuro della previsione fatta per il prossimo anno, non lo sono altrettanto delle previsioni per i cinque anni successivi. Pertanto dovrei utilizzare un costo del capitale più elevato nei periodi successivi per scontare i flussi di cassa meno sicuri.

   Risposta: l'approccio di sconto nel quale i flussi di cassa vengono scontati di 1 diviso per (1+K)n, racchiude il rischio e riflette l'ipotesi che più si proietta in avanti nel futuro, più rischiose saranno le stime.

   Nota:

   In alcuni casi, il costo del capitale durante il periodo di previsione non corrisponde al costo del capitale a lungo termine, in genere quando si prevede che la struttura del capitale cambi drasticamente nel tempo, ad esempio nel caso di un'acquisizione societaria.

Costo del debito

Il costo del debito rappresenta il costo del capitale di debito al netto delle imposte per una società. Può essere determinato nel calcolatore costo del capitale in base ai tassi specificati in Rendimento a scadenza e Aliquota fiscale marginale.

È importante che il tasso specificato sia il rendimento a scadenza corrente anziché il costo nominale del debito. Il tasso nominale o il tasso cedola, basato sull'importo nominale del debito, determina il pagamento degli interessi, non riflette necessariamente il costo effettivo del debito attuale della società. Poiché i rendimenti richiesti cambiano, per il variare delle previsioni sui livelli di inflazione futuri e delle condizioni economiche, anche il prezzo dell'emissione del debito è soggetto a cambiamenti, così che i pagamenti degli interessi effettivi (il tasso nominale moltiplicato per l'importo nominale) e i proventi anticipati alla scadenza si traducono per gli investitori in un rendimento richiesto revisionato. Pertanto il rendimento alla scadenza, non il tasso nominale, riflette completamente il rendimento corrente richiesto dai portatori di capitale di debito e il tasso al quale deve essere sostituito il debito esistente.

Nella stima del costo del debito (rendimento a scadenza), assicurarsi di utilizzare il tasso a lungo termine. I tassi di interesse a breve termine non includono le previsioni a lungo termine sull'inflazione. Nella proiezione dei dati finanziari per 5-10 anni nel futuro, è necessario utilizzare un costo del capitale coerente con l'arco temporale a lungo termine della previsione. Inoltre, anche se la società rinnova regolarmente il debito a breve termine come finanziamento permanente, il tasso a lungo termine rimane l'approssimazione migliore del costo del debito futuro perché i tassi di interesse sul debito a lungo termine includono il costo previsto del prestito ripetuto a breve termine.

Il costo del debito rappresenta il costo futuro del debito su un lungo periodo. Per il debito a lungo termine utilizzare il rendimento a scadenza.

Costo delle azioni privilegiate

Il costo delle azioni privilegiate rappresenta il rendimento previsto per gli azionisti privilegiati. Analogamente al debito, è necessario specificare il rendimento a scadenza sulle azioni privilegiate, ma senza scudo fiscale.

Costo equity

Il rendimento previsto dagli azionisti per un'azione singola, definito Costo equity in Strategic Modeling, corrisponde al tasso privo di rischio più il premio rischio di mercato moltiplicato per il coefficiente beta dell'azione (ß).

Tasso privo di rischio

Il tasso privo di rischio è il tasso di rendimento che gli investitori si aspettano di ricevere da investimenti sicuri quali titoli di stato USA a lungo termine, considerati praticamente privi di rischi di oscillazioni per la stabilità del governo statunitense. Il rendimento richiesto dagli investitori è formato da due elementi: il tasso di interesse puro o reale (indennizzo per l'investimento effettuato) e l'indennizzo per l'inflazione prevista.

Tasso privo di rischio = Tasso di interesse "reale" + Tasso di inflazione previsto

Il tasso di rendimento sulle azioni ordinarie, da dividendi e apprezzamento del prezzo delle azioni, è meno sicuro, ovvero più rischioso, dei rendimenti relativamente prevedibili disponibili dalle obbligazioni di stato USA. Come indennizzo per il maggiore rischio che comporta detenere azioni ordinarie, gli investitori richiedono un tasso di rendimento sulle azioni maggiore del tasso privo di rischio. Pertanto, il tasso di rendimento sulle azioni è pari al tasso privo di rischio più un premio di rischio per il fatto di detenere tali azioni anziché obbligazioni di stato USA.

Per il tasso privo di rischio, è opportuno utilizzare il tasso corrente sulle obbligazioni di stato a lungo termine, quotato giornalmente in pubblicazioni quali il Wall Street Journal e il Financial Times. L'uso di tassi a breve termine, ad esempio i tassi correnti sui buoni del tesoro non è consigliato perché includono previsioni sull'inflazione solo a breve termine, ovvero meno di 90 giorni. Utilizzando il termine più lungo, il tasso privo di rischio disponibile include le previsioni per l'inflazione e le fluttuazioni del tasso di interesse.

Coefficiente beta equity

Le azioni singole sono in genere più o meno rischiose rispetto al mercato generale. Il rischio di un'azione, misurato dalla varianza del rendimento relativo al rendimento del mercato, è indicato da un indice denominato coefficiente beta (ß).

• Se ß è uguale a 1, il rendimento dell'azione fluttua in maniera identica al rendimento del mercato.

• Se ß è maggiore di 1, il rendimento dell'azione varia più del rendimento del mercato e pertanto il rischio è superiore nel suo insieme a quello del mercato.

• Se ß è minore di 1, il rendimento dell'azione varia meno del rendimento del mercato e pertanto il rischio è inferiore nel suo insieme a quello del mercato.

Ad esempio, se il rendimento di un'azione sale o scende in genere dell'1,2% quando il mercato sale o scende solo dell'1%, il coefficiente beta dell'azione è pari a 1,2. Il coefficiente beta è utilizzato per calcolare il costo equity (il rendimento previsto dagli azionisti) nel modo seguente:

Costo equity = Tasso privo di rischio + Beta * Premio rischio mercato

Società per azioni

Le stime dei coefficienti beta sono pubblicate da diversi servizi di intermediazione e di consulenza, tra cui Value Line e Merrill Lynch. Verificare il coefficiente beta riportato in uno di questi servizi come misura della rischiosità storica della società.

Società per azioni private

Controllare i coefficienti beta elencati nei servizi precedenti per le società per azioni che si prevede possano condividere lo stesso grado di rischio del mercato.

Il coefficiente beta è una misura storica di rischiosità. Quando si eseguono proiezioni future, è necessario considerare le variazioni anticipate del profilo di rischio finanziario o dell'attività della società.

Premio rischio di mercato

Il premio per il rischio di mercato è il tasso di rendimento aggiuntivo che è necessario pagare sul tasso privo di rischio per convincere gli investitori a conservare gli investimenti con rischio sistematico equivalente al portafoglio di mercato.

Il premio per il rischio di mercato è calcolato sottraendo il tasso previsto privo di rischio a lungo termine dal rendimento previsto del mercato. Queste cifre devono modellare strettamente le condizioni di mercato future. Gli approcci sono due:

• L'approccio del premio per il rischio storico o ex-post sostiene che i rendimenti di mercato storici sono i migliori stimatori dei rendimenti futuri del mercato. Fare riferimento a premio rischio storico (ex-post).

• L'approccio del premio per il rischio di previsione o ex-ante sostiene che è possibile utilizzare le informazioni correnti del mercato per migliorare l'accuratezza delle stime storiche. Fare riferimento a premio rischio di previsione (ex ante).

premio rischio storico (ex-post)

L'approccio storico si basa sull'ipotesi che il premio per il rischio di mercato sia praticamente stabile nel tempo. Utilizza una media aritmetica del premio di rischio storico per stimare il premio di rischio futuri. Poiché si basa su informazioni storiche effettive, questo metodo può essere considerato una misura obiettiva del premio per il rischio di mercato previsto a lungo termine.

Tuttavia, coloro che utilizzano questo metodo devono decidere in modo soggettivo il numero di periodi storici da utilizzare nella media. Alcuni ritengono che l'uso del periodo di dati disponibile più lungo sia il più obiettivo. Poiché le statistiche di mercato sono state monitorate a partire dal 1926, tale periodo va dal 1926 alla data odierna. Altri invece selezionano milestone quali la seconda guerra mondiale, nell'ipotesi che il premio per il rischio sia più stabile a partire da quella data.

premio rischio di previsione (ex ante)

Altri operatori finanziari ritengono che le informazioni che vanno al di là dei dati storici possano essere utili per la previsione del premio per il rischio di mercato. Essi ritengono che le modifiche strutturali che possono essersi verificate nei mercati degli investimenti influenzino il premio per il rischio di mercato. Pertanto, le stime storiche devono essere modificate o sostituite nell'insieme dalle previsioni attuali delle condizioni di mercato future. Questo approccio viene denominato determinazione del premio per il rischio di previsione, ex ante o futuro.

Per calcolare il premio per il rischio di previsione, il tasso privo di rischio previsto viene sottratto dal rendimento previsto del mercato. La curva di rendimento corrente è una fonte di informazioni preziosa sui tassi privi di rischio previsti. Include i rendimenti a scadenza correnti delle obbligazioni prive di rischio di diverse scadenze. Poiché i tassi futuri possono essere bloccati oggi e realizzati in un momento successivo, molti ritengono che tali tassi offrano stime accurate dei tassi futuri. Tuttavia, utilizzano questi tassi come indicatori indiretti per i tassi privi di rischio futuri nel calcolo del premio per il rischio di previsione.

Esistono di gran lunga più divergenze sulle modalità di previsione dei rendimenti futuri del mercato. In realtà, il problema principale dell'approccio di previsione consiste nel fatto che esso richiede un elevato grado di giudizio soggettivo da parte della persona che esegue il calcolo. Quali stime di previsione è necessario utilizzare per il rendimento di mercato previsto? È necessario utilizzare le informazioni storiche oppure no? Se sì, quale periodo o periodi di tempo bisogna utilizzare e come devono essere ponderati con le stime di previsione?

I metodi di previsione delle condizioni future del mercato sono diversi così come le ipotesi su cui essi si basano. Un premio di rischio di previsione possibile sfrutta al massimo le informazioni attualmente disponibili nella curva di rendimento, include le modifiche strutturali nel premio di rischio, ma comporta un minimo grado di giudizio soggettivo.

Metodi Valore residuo flusso di cassa libero

• Metodo Rendita perpetua per valore azionista

• metodo Crescita rendita perpetua per valore azionista

• Metodo Durata crescita valore per valore azionista

• Metodo Rapporto prezzo/utili per valore azionista

• metodo Valore liquidazione per valore azionista

• Metodo Rapporto valore nominale/di mercato per valore azionista

Metodo Rendita perpetua per valore azionista

Il metodo Rendita perpetua misura il valore residuo presupponendo che la società offra un flusso costante di cassa ai propri azionisti per sempre. Tale ipotesi sembra contraria al buon senso. Si prevede che la società continui a crescere.

Tuttavia, è possibile utilizzare una rendita perpetua semplice per calcolare il valore residuo. In Strategic Modeling viene calcolata la rendita perpetua utilizzando un flusso di cassa pre-investimento. Poiché tale flusso non include l'investimento, è possibile semplificare l'emissione della crescita futura presupponendo che gli investimenti futuri fruttino esattamente al tasso del costo del capitale a lungo termine della società. In altri termini, il valore attuale netto del nuovo investimento dopo il periodo di previsione è zero. Oppure, in un'altra prospettiva, il tasso di rendimento interno sul nuovo investimento corrisponde al costo del capitale a lungo termine.

Quindi è necessario determinare i flussi che vengono accantonati per la propria società nella rendita perpetua. In Strategic Modeling viene utilizzato il valore del profitto operativo al netto delle imposte, che include il deprezzamento. Il deprezzamento rappresenta l'importo di investimento necessario per sostituire le attività materiali soggette a usura o a invecchiamento. È possibile adeguare tale valore se si ritiene che l'ultimo profitto operativo del periodo di previsione non sia rappresentativo del profitto operativo attuale della società, simile all'adeguamento degli utili nel metodo rapporto prezzo/utili.

La formula per la rendita perpetua arretrata, ovvero quando il pagamento viene effettuato alla fine del periodo, è la seguente:

(Profitto operativo + Adeguamento profitto operativo)* (1 - Aliquota fiscale valore residuo) / Costo del capitale a lungo termine

dove:

metodo Crescita rendita perpetua per valore azionista

Questa variazione del metodo Rendita perpetua presuppone che i flussi di cassa crescano (o subiscano flessioni) a un tasso misto g per sempre. Questo metodo, definito in genere modello di Gordon, è caratterizzato dai termini K-g nel denominatore e dal flusso di cassa dell'anno seguente nel numeratore.

La limitazione principale di questo approccio è che potrebbe non essere in grado di riconoscere completamente i flussi di cassa in uscita per ulteriori investimenti che possano essere richiesti per la crescita continua. Inoltre, ignora la struttura del capitale: i flussi di cassa crescenti possono spesso comportare gravi modifiche della struttura del capitale (ovvero rapporti elevati debito/equity) non auspicabili o economicamente inattuabili. Infine, il metodo non fa alcuna ipotesi circa il rendimento economico sul capitale investito richiesto per la crescita. Pertanto, il valore attuale netto della crescita può produrre un valore inferiore, uguale o superiore a quello del metodo della rendita perpetua, dove viene richiamata l'ipotesi economica di crescita che produce Valore attuale netto = 0.

Metodo Durata crescita valore per valore azionista

Il metodo Durata crescita valore consente di presupporre che i flussi di cassa post-investimento, che gli azionisti ricevono, crescano a un tasso di crescita specifico per un numero specifico di anni. Pertanto, esso presuppone esplicitamente che la creazione del valore avvenga dopo il periodo di previsione, ma non in modo indefinito: un'ipotesi che molti investitori considerano sensata. Ciò che è poco chiaro in questo metodo è come stimare quel tasso di crescita, considerando soprattutto che deve tenere conto degli investimenti, nonché della lunghezza dell'orizzonte temporale per la crescita di creazione del valore.

Il metodo Durata crescita valore inizia con la formula per una rendita perpetua crescente di un dollaro arretrato:: (1 + g) / (K - g)

dove:

Tuttavia, in Strategic Modeling si presuppone che l'orizzonte temporale sia limitato a un numero fisso di anni. Pertanto, nell'anno in questione, al termine della durata crescita valore, in Strategic Modeling viene eseguita la conversione da rendita perpetua crescita a rendita perpetua semplice.

Metodo Rapporto prezzo/utili per valore azionista

È una delle due tecniche comuni "empiriche" supportate da Strategic Modeling (il modello simile Rapporto valore nominale/di mercato viene illustrato di seguito). Il metodo Rapporto prezzo/utili moltiplica la stima di un rapporto prezzo/utili futuro per le entrate nette nell'ultimo periodo per determinare il valore equity.

Per calcolare il valore residuo utilizzando il metodo Rapporto prezzo/utili, in Strategic Modeling vengono utilizzate le entrate disponibili per gli azionisti comuni come utili, al netto dei dividendi delle azioni privilegiate. Inoltre, poiché esiste la possibilità che gli utili del periodo di previsione finale siano atipici e non rappresentativi di ciò che la società ricaverà in seguito, in Strategic Modeling è disponibile una variabile "Adeguamento utili normalizzati" che consente di adeguare gli utili di conseguenza.

Infine, poiché questo metodo stima il valore equity, in Strategic Modeling viene incrementato il valore di mercato futuro del debito per ottenere il valore aziendale. In Strategic Modeling è possibile determinare il valore nominale del debito e specificare un fattore Sconto debito per adeguare il valore nominale del debito al valore di mercato.

La formula per il metodo Valore residuo rapporto prezzo/utili (v5200) è:

Prezzo/Utili (utili + adeguamento utili) + valore nominale del debito - Sconto debito

dove:

metodo Valore liquidazione per valore azionista

Il più semplice dei metodi supportati per determinare il valore residuo è il metodo Valore liquidazione. Utilizzando questo metodo, è possibile specificare il valore stimato della società al termine del periodo di previsione. Tale importo deve includere il contante necessario per smobilizzare tutto il debito della società.

È possibile specificare il valore residuo della liquidazione in v5180. Tale valore può includere una formula basata sui conti finanziari chiave dell'analisi.

Metodo Rapporto valore nominale/di mercato per valore azionista

Il metodo Rapporto valore nominale/di mercato per calcolare il valore residuo è simile al metodo Rapporto prezzo/utili. Utilizza una regola empirica per determinare il valore equity della società e, analogamente al metodo prezzo/utili, deve essere adeguato incrementando il valore del debito per ottenere il valore aziendale.

Il valore residuo nominale/di mercato (v5190) viene calcolato nel modo seguente:

Valore nominale/di mercato * Equity ordinaria + Valore del debito - Sconto debito

dove: